京东IPO：开讲“网上沃尔玛”的故事

1月30日，中国农历除夕，当人们都在吃年夜饭的时候，京东商城递交了IPO招股书，启动赴美上市进程。近日，有消息称，京东或于4月份开始路演，按照审计流程，预计在三个月内能够完成IPO

1月30日，中国农历除夕，当人们都在吃年夜饭的时候，京东商城递交了IPO招股书，启动赴美上市进程。近日，有消息称，京东或于4月份开始路演，按照审计流程，预计在三个月内能够完成IPO。

尽管启动上市已过去半月有余，关于京东上市的讨论依然很热闹。毕竟，这是中国企业2014年赴美上市第一股，也是迄今为止中国电子商务最大的一单IPO。但人们谈论更多的还是京东到底是中国的亚马逊，还是另一个当当。实际上，资本市场对一家企业的考量看得更多的是未来以及其业绩。依京东的创始人刘强东的个性，或许只要做自己就够了。京东十年创业，终于走到了一个关键的时间节点。

当当不具参照性

此前，京东自己的对标企业一直是美国的亚马逊，如果能在美国资本市场讲一个中国式亚马逊的故事更容易得到认同。不过，分析人士并不认可，近日就有文章指出京东可能只是第二个当当。

“这完全是无稽之谈。”京东开放平台上一服装商家负责人高原表示，根据当当财报，目前当当市值不到8亿美元，与京东不在一个量级上。

从京东招股书显示的数字来看，其2011年、2012年净营收分别为211.3亿元、413.8亿元，2013年前三季度，京东商城净营收为492.16亿元。2013年全年的净营收数据尚未公布，不过，此前京东商城创始人刘强东在2013年12月底的媒体见面会上公布京东2013年的交易额(包括开放平台)已经突破1000亿元。

当当之所以不具有参照性，在于两家企业发展路径完全不同，这种路径的不同使得其规模和发展空间也完全不同。当当的品类拓展路径是标准品到非标品，而京东的品类拓展路径是从重品类到轻品类。

3C、家电是重品类，客单价较高，而图书、百货是轻品类，客单价较低。客单价较高的重品类的带动力更强，对用户来说，更容易产生复购行为。也就是说，你习惯了在一个平台购买500元的商品，再去购买50元的商品是很容易接受的。而反过来，习惯在一个平台上购买50元的商品，推送500元的商品给用户，其接受度是有限的。当当曾经做过3C和家电，不过最终均放弃，就证明了起始品类的重要性。

《中国经营报》记者去年曾与京东一位高管交流电商行业发展。他指出，京东能够在中国电商行业发展起来是因为刘强东战略上没有出过错。比如，京东2007年开始自建物流，与淘宝做出差异化；比如当自营达到一定规模，开始开放平台等。

如今京东在物流上的布局已经完全做到差异化。数据显示，目前京东快递员数量达到1.8万人，在460个城市有1453个快递站，同时在34个城市设立了仓储中心。而这是京东区别于中国其他电商企业的最大优势。

更像网上沃尔玛

“拿京东与亚马逊比较是不合适的，我认为京东更像一个网上沃尔玛，是一个零售商。”高原表示。从商品和架构上看，亚马逊有的，京东都有，但从收入结构上看，京东与亚马逊完全不一样。

目前，从亚马逊财报上看，其零售业务仍然是亏损的，但其最为赚钱的是除了零售外的其他业务，主要有四块：网络广告、数字出版、流媒体和云计算服务。以云计算为例，亚马逊云计算服务(Amazon Web Services，简称AWS)除了数十万个人和公司客户，世界上超过2000家研究机构和500个政府机构都在使用。

京东虽然也有云计算的团队和布局，但是离为公司贡献收入还有很远的距离。京东的招股说明书显示，京东85%的收入来自家电和数码产品，这类产品毛利率和重复购买率都比较低，并且，京东70%以上的收入来自自营业务。

前述商家负责人表示，从收入结构以及政府补贴、供应商账期的利息、供应链金融等要素看，京东更像网上沃尔玛。从估值上看，也更应接近零售企业的估值。零售企业估值要看净利率，IPO给出两倍估值是认可企业的增长空间，但绝不是像科技公司那样，动辄就几十倍甚至上百倍的估值。

不过，独立电商分析师李成东比较看好京东上市的前景。他认为，唯品会市值55亿美元，而京东销售额为唯品会的8倍左右，合理估值应在400亿美元左右。但目前以上市公司通常比例公开发行股数占比计算，京东IPO市值仅为75亿美元，未来空间还很大。

很难复制亚马逊

刘强东对于上市时机的把握显然是很精明的。但从招股书披露的数据看，未来仍面临着不小的压力。

2013年前三季度，京东营业亏损3.16亿元，营业利润6000万元，主要来自于利息收入和财政补贴。如何保证持续盈利是京东面临的首要课题。

在这一点上，唯品会是个典型的正面案例。2012年唯品会流血上市，股价低至4.12美元，如今唯品会的股价已经冲过百元大关，最主要的原因是唯品会连续四个季度实现盈利。可见，对于零售企业来说，什么也不如盈利更有说服力。

要想持续盈利，无非两条路径，一是控制费用率，二是提升毛利率。

反观京东，财报显示，从2009年到2012年，京东的费用率从8.32%提升到13.13%；而2013年前三季度，京东的费用率已缩减至10.4%。费用缩减特别体现在物流配送和市场费用两个方面，从市场费用投入来看，2010年、2011年和2012年，京东在该项业务的增长率分别为3.65倍、1.25倍、1.29倍；而2013年前三季度，该投入增长率仅为18%。

从物流配送费用上看，2010年、2011年和2012年投入增长率分别为2.3倍、2.17倍、1.02倍；而2013年前三季度，相比2012年前三季度，投入增长率仅为30.9%。

而刘强东在2013媒体沟通会上表示，京东2014年一个重要战略是渠道下沉。这意味着物流网点的增加和市场推广的下沉，这显然都是增加投入的策略。

高原指出，3C、家电类产品毛利率本来就很低，在规模上也有天花板，要想提升毛利非常不容易，可能的方式是走大规模定制包销路线。而京东的开放平台销售占比虽然从2011年的8.87%提升到2013年前三季度的23.26%，佣金比例也在提升，但京东开放平台业务的发展是依赖自营业务规模发展带来的势能，不可能无限增长。

在京东的招股说明书中，京东在未来策略这一部分，也着重讲述要加强技术平台和云计算的投入，并支持和服务开放平台商家和外部商家。从这一点上看，京东并不满足于只做一个零售商，是想走类似于亚马逊技术服务的路线。

在这一点上，高原认为，在美国，亚马逊的仓储及代发货服务(FBA)、云计算服务是有外部市场环境的支持的，比如仓储服务，那些中小企业使用亚马逊的仓储服务成本是比较低的。而在中国，许多中小企业能够找到更便宜的仓库，京东的仓储体系要想获利非常难。另外，亚马逊在美国电商行业的地位可以用超级领袖来形容，其增长速度跑赢了大盘，而京东在中国虽然业绩是倍速增长，但面临的市场竞争却严峻许多。