阿里权力结构的新配方：混血的生存空间

本次回购，雅虎将转让阿里巴巴集团40%股份的一半，获得的对价总额为76亿美元，其中包括63亿美元现金、价值8亿优先股以及价值为5.5亿美元的技术许可合 同。”　　一系列豪言壮语让听者热血沸腾，而事实上，用信用重塑金融马云已然小试牛刀，并且取得了不俗的成绩。

　　国资取代了一部分外资，阿里权力结构的新配方。混血将更有生存空间？

　　“这是一个最好的时代。”2012年网商大会上，48岁的马云给时代做了一个注解。

　　过去9个月，阿里巴巴一系列大手笔让人眼花缭乱。B2B私有化、小贷崛起、三马合作、网商大会马云的豪言壮语……但是对市场撼动最大的莫过于宣布对雅虎76亿美元的股份回购计划已全部完成。

　　本次回购，雅虎将转让阿里巴巴集团40%股份的一半，获得的对价总额为76亿美元，其中包括63亿美元现金、价值8亿优先股以及价值为5.5亿美元的技术许可合 同。

　　这场旷日持久的战役终于告一段落，关注者却从中找到了新的焦点。76亿美元回购资金的构成，有国资背景的国开行、中投公司、中信资本和博裕资本等；有外资背景以银团模式提供贷款的花旗、瑞信和巴克莱等；更有现股东淡马锡控股、DST及银湖通过增加投资参与此项回购计划。如此庞大而华丽的阵容背后，似乎隐含着太多意义，而阿里巴巴“国有化”的猜测也甚嚣尘上。

　　不过，对于马云来说，左手牵着中投、国开行这样的中国最重量级国资公司，“嫡出”身份将一举摆脱那种令人不安的日子。另外，他那宏伟的几乎不切实际的金融帝国梦想，他自己可能觉得也越来越触手可及了。至少一个多月前，刚刚被拒绝的银行牌照申请，几乎不会让人感到打击。“我还会回来的”，有了身份，对马云来说他根本就不会走开。

　　另一方面，马云右手还牵着淡马锡、DST等外资财团，这将确保阿里的正统的市场化基因。更重要的是，游刃其中，马云为首的管理团队变得愈发重要。

　　“这一次回购大家期待已久，涉及自有资金、普通股、优先股、贷款等多种形式，交易的细节一定是很复杂有趣的，只不过不足为外人道也。”一位业内人士如此评论。

　　回想2005年雅虎花费10亿美元和雅虎中国换来阿里巴巴40%股份，今天其一半股份已实现76亿美元的交易价格，足见几年间的飞速发展，阿里巴巴的盈利能力和成长空间被无数投资者看在眼里，俨然成了“香饽饽”。

阿里权力结构的新配方：混血的生存空间

　　马云自己也清楚地认识到这一点，9月上旬，杭州网商大会闭幕式上，他关于双百万战略、B2C全面挺进C2B以及利用信息和网络重构金融体系等等豪言壮语，引起了极大的关注、共鸣、疑虑甚至恐慌。

　　这是一个最坏的时代，这也是一个最好的时代，这是一个给了阿里巴巴和马云极大想象和战斗空间的时代。回购股权只是走出了第一步，阿里金融也只是与阿里平台和数据并列的一个战略业务，马云的大棋局是要重构一个新的生态系统，这里不仅有业务运营，甚至还包括社会管理的重任。

　　淘宝、天猫、一淘的卖家买家天天有盈有亏，但是，阿里巴巴已经不是一家纯粹的电子商务公司。

　　120亿美元的生意

　　9月20日，随着阿里巴巴集团高达76亿元美金的股权回购融资安排尘埃落定，过去12个月，马云和阿里巴巴一系列超过120亿美金的资本腾挪路径渐清—

　　从2011年秋天开始的“黎明计划”，到今年上半年的B2B香港上市公司Alibaba.com的私有化，再到此次从雅虎手中回购20%的股权(阿里巴巴内部将其代号为“Long March(长征)”)，马云可以说是计划周密，步步为营。

　　2011年秋，马云推出代号为“黎明计划”的第一步融资方案，由银湖、DST全球、淡马锡和云峰基金出资20亿美金认购了一批阿里巴巴管理层以及员工手中的股份。当时，阿里巴巴整体估值为350亿美元，股权出让比例占5.7%，四家投资机构放弃相应的投票权，阿里巴巴称此次融资主要用于为集团早先的投资者和员工提供流动性需求。

　　2012年6月，阿里巴巴宣布其旗下B2B上市公司Alibaba.com下市，这次的私有化进程花费了阿里巴巴196亿港元(约合25亿美元)用于收购其未持有的B2B公司股票。而这25亿美元中，阿里巴巴自有资金为5亿美元，剩下20亿美元全部来自银行贷款，其中，国开行贡献了一半的银行贷款。

　　这次B2B业务的私有化，是阿里集团解决控制权确保问题和“One Company”整合计划，推动后续阿里集团整体上市的关键手笔。

　　而在B2B公司私有化的前一个月，阿里巴巴与雅虎签署全面股份回购计划—包括在未来一段时间内，雅虎分步减持阿里巴巴集团股份，计划中还包括重组两个公司关系的一系列协议。

　　根据雅虎披露的SEC文件，第一阶段的回购最少2.615亿股，最多5.23亿股股份，最低价格为每股13.50美元。阿里巴巴集团将以63亿美元现金和最多8亿美元的优先股来完成交易，第一阶段回购计划的最终日期为9月20 日。

　　9月18日，阿里巴巴宣布交易完成，根据已经披露的融资细节，在总计20亿美元的银行贷款中，除国开行的10亿美元贷款外，另外10亿美元贷款来自八家国际性银行—花旗、瑞士信贷、德意志银行、新加坡发展银行、澳新银行、巴克莱银行、瑞穗实业银行、摩根士丹利。

　　“这八家银行也是未来阿里巴巴整体上市潜在的承销商。”一家美资投行人士告诉本报记者。

　　此外，认购普通股的机构为中投公司、国开行旗下负责股权投资的子公司国开金融有限责任公司(下称国开金融)，以及两家中国PE机构—中信资本和博裕资本。可转换优先股则是“由来自亚洲、欧洲和美国的全球投资机构成功配售”，据接近此次回购计划的人士透露，可转换优先股的配售机构包括去年入股巴里巴巴集团的淡马锡控股、DST全球及银湖，以民营资本为主的PE云峰基金跟马云有直接关系，但却与这次股权回购融资无缘。

阿里权力结构的新配方：混血的生存空间

　　其中，博裕资本在这一批新老股东之中资历最新最浅。前TPG董事总经理马雪征、前平安集团总经理张子欣等人于2010年9月才共同发起，直至今年年中才完成博裕资本基金第一期(Boyu Capital Fund I)10亿美元的募资。

　　第一阶段的回购完成之后，阿里巴巴集团的股份结构发生了变化，从雅虎回购的20%股份将消失，雅虎持有的剩余股份占比则相应提升为23%；马云及管理层、中投公司、中信资本、博裕资本及国开金融持有45.1%的股份；软银则持有31.9%的股份。

　　作为普通股和优先转让股的股份配售条件，除了雅虎和软银，其他大大小小的机构几乎都放弃了在集团的投票权及董事会席位，马云带领的阿里巴巴管理层目前看来已经顺利重掌集团控制权。

　　“这是一笔典型的杠杆收购。”北京大学金融与产业发展研究中心秘书长黄嵩则认为，“包括中投、国开金融、中信资本、博裕资本，以及现有股东淡马锡控股、DST及银湖等股权资金提供者，在阿里巴巴进行的财务投资未来会退出并获得高额回报”，这或许正是其集体放弃投票权、不以强势面目出现在阿里巴巴经营发展中的原因所在。

　　“国有化”假象

　　在这次“群策群力”的回购行动中，国开行和中投无疑是最吸引人眼球的两大机构，据上述接近回购的人士透露，今年5月份就已经有传言称中投将投资阿里巴巴，事实上并非空穴来风，中投与阿里巴巴的缘分不浅。

　　外界舆论认为，这是中投公司首次投资互联网公司，且是中投五年来少见的直接投资，对于一向专注于金融、矿产资源、能源板块的中投而言，入股阿里巴巴的逻辑何在？

　　2012年6月份，中投公司董事长楼继伟在接受《华尔街日报》采访时表达了他对科技板块的基本判断：“科技领域有很多风险。中投在科技投资方面能力不足。我们是金融投资者，在美国成立了一只小型基金，主要关注科技领域。这只基金是为日后进行风险投资成立的。”

　　该消息人士称，中投早已投资俄罗斯寡头背景的知名互联网投资基金DST，有可能是其某支基金的LP，而DST则是阿里巴巴、京东商城等国内电商巨头的股东，其于2011年3月向京东商城投资5亿美元，获得了后者5%的股份。

　　此外，去年传闻的黑石跟贝恩与阿里联手买雅虎未遂事件中，中投即是黑石股东，二者在多起投资案例中携手合作，可以说，中投、黑石与阿里巴巴之间千丝万缕的联系，自然是有迹可循。

　　实际上，业内人士普遍认为，2010年马云高调宣称“只要国家需要，随时把支付宝献给国家”时，背后已经有了国资金融机构的身影。据消息人士透露，2010年主权财富基金中投公司就已经介入阿里巴巴从雅虎手中回购股份的计划，但当时雅虎直接否决回购，于是2011年就发生了闹得沸沸扬扬的支付宝转移事件。马云公然将支付宝转走，所持的借口是“金融安全”、“数据安全”等，不得不让人揣测究竟是谁在背后给予他这样强有力的支持。此番中国主权投资基金中投公司拿出10亿美金入股阿里巴巴更被视为“国家队进场”的信号。

阿里权力结构的新配方：混血的生存空间

　　作为国家唯一的主权财富基金，中投在阿里巴巴股权回购交易中作用不容小觑。另一普通股持有者中信资本虽属中信集团旗下，但几年前中投以20亿港元入股，在中信资本股份占比达31.11%，此番牵头拉入中信资本等机构，对阿里巴巴的融资道路不无裨益。

　　阿里巴巴高达20亿美金的普通股认购中，国字头机构身影闪烁，中投出资10亿美金，其他国开金融、中信资本和博裕资本则分享了剩下10亿美金的大多数。此外，阿里巴巴老股东淡马锡、DST及银湖也通过增加对阿里巴巴集团的投资，参与了普通股认购。

　　但是，按照阿里巴巴此前回购雅虎股权的价格测算，中投、中信资本、国开行等几家中资机构持股比例最终应不会高于5.25%，同时，作为纯粹的财务投资者，中投可能也放弃了董事会席位的投票权。如此看，外界对有关阿里巴巴“国有化”的论调或许仍存在很大变数。

　　“对阿里巴巴来说，现在资金的缺口很大，中资机构中能有国资背景、又能助其完成大笔融资，还能停留在财务投资层面不干涉其经营，中投是最好的选择”，中国建设银行高级研究员赵庆明说。

　　不过，尽管楼继伟曾表示，中投今后会投资风投基金，以便在科技产业发掘机会，但他也同时还称，中投在科技领域的投资与金融、能源、资源领域相比远远不足，“在投资科技领域时，对技术本身并不感兴趣，重要的是获得回报。”

　　既然与中投亦师亦友的另一只主权财富基金淡马锡也表现出对阿里巴巴类互联网企业青睐有加，那么中投入股阿里巴巴自然会更添一层笃定。

　　分析人士认为，中投此次能不惧互联网、高科技的风险，大胆投给阿里巴巴，跟阿里巴巴已过高风险期、成为行业龙头、且仍旧体现出良好成长势头有关。

　　雅虎向SEC递交的报表中显示，阿里集团2011年第四季度和2012年第一季度营收同比增长87.67%和64%；净利润2011年第四季度和2012年第一季度同比大增453.9%和356%。在未来几年间，阿里巴巴集团的现金流稳定增长依然可期。

　　国开行的意图

　　回首过去一年，阿里巴巴集团高达120亿美金的一系列并购和融资安排，国家开发银行身影多次出现，也成为阿里巴巴最大的融资支持方。

　　9月26日，国开行内部人士向本刊记者透露，国开行共计为阿里巴巴集团B2B业务私有化和股权回购提供的融资金额在25亿美金上下，而融资结构则是国开行典型的“Pre-IPO”产品，即总额高达20亿债务融资+国开金融普通股。知情人士透露，国开行为阿里巴巴B2B业务私有和股权回购分别提供了10亿美金贷款，期限3至4年，为此国开金融也换得5亿美金左右的普通股投资机会。

阿里权力结构的新配方：混血的生存空间

　　事实上，早在半年前，国开行的融资方案就已初步确定，今年6月15日，国开行副行长李吉平和阿里巴巴集团首席人力官彭蕾就在北京签署战略合作协议，双方就阿里巴巴B2B香港上市公司私有化和股权回购项目的融资合作便正式敲定。

　　“这是一笔双赢的结果，与贷款所获得的固定收益相比，国开行更看重未来阿里巴巴集团上市换来的丰厚的股权投资回报。”上述人士表示。

　　国开金融的股权投资+国开行的美元并购贷款，是一款典型的国开金融烙印的产品。接近国开金融的人士透露，过去几年，国开行“股权+债权”融资的形式，在国内诸多并购方案中颇为流行。除了有固定收益保障的夹层投资产品，国开金融过去几年还有一款“Pre-IPO”产品，专门制定有资本金或债务融资需求，有着良好成长性并计划在2至3年内可以上市的企业。

　　“单个项目的投资规模一般为1亿至10亿元，投资方式主要是普通股+可转债，投资周期一般为1至3年。”上述人士介绍，此类产品原则上要求在3至5年内有较好的上市前景，主要投资中高端制造业、战略性新兴行业、高科技行业中的优质项目，实现市场化收益；在退出方式上，可以选择通过二级市场退出，也可以在约定期满后，大股东可以用初始投资额加上约定的利率收购国开金融所持有的股权。

　　国开金融所看重的恰是阿里巴巴的高成长性。

　　根据雅虎今年5月25日提交给美国证监会SEC的文件所约定的阿里巴巴集团未来IPO的“合格标准”测算，阿里在回购雅虎持有的股权时，每股价格不低于13.50美元。目前阿里350亿美元估值，未来IPO时阿里估值需要达到735亿美元，发行价要超过28.35美元。如此计算，意味着雅虎2005年用10亿美元和雅虎中国换来的回报，将最少达到220.1亿美元。

　　入股阿里巴巴，对国开金融是一个难得的投资机会。

　　国开金融高达350亿人民币的注册资金，号称国内银行业目前唯一具有人民币投资功能的专业投资机构，旗下囊括中非、中比基金、渤海产业投资基金、绵阳产业投资基金和弘毅私募股权投资基金等。但其投资收益并不理想。本刊记者获得的材料显示，2010国开金融资本回报率2.95%；如剔除中铝减持收益7.7亿元，资本回报率只有1.05%。

　　如此低的资本回报率，就连国开金融内部人士也向记者坦言，“与市场化投资机构的业绩水平还有很大差距，未来发展仍然任重道远。”入股阿里巴巴，对国开金融来说是一个可以拿得出的业绩。

　　而对于整个国开行而言，以超过20亿美金的代价换来的不仅仅是投资收益，更有其长远考量。今年6月15日，双方达成的合作协议显示，阿里巴巴和国开行将携手打造“构建小微企业社会化融资服务平台，共同支持电子商务网络平台上的小微企业发展”。

　　“我们与支付宝几年前就已经开始展开合作了。”国开行内部人士透露，几年前，国开行规模庞大的助学贷款系统就已经引进了支付宝。

　　未来双方合作的一大基点，可能是小微企业供应链融资，上述人士表示，双方在小微企业金融领域有一定互补性，阿里巴巴电子商务平台拥有强大的数据库，而开行则拥有资产证券化、集合信托理财和基金等产品。

　　中小企业融资已经是开行着力打造的几大板块之一，在开行内部的重要性并不亚于保障房、城市开发金融等传统业务。

　　根据双方合作协议，国开行将以金融社会化理念和先进的微贷款技术，推动阿里金融信贷技术的完善以及扩展，构建以先进微贷款技术和云计算技术双核驱动的电子商务小微企业社会融资服务平台。

　　阿里金融蓝图

　　当交易完成之后，马云代表的管理层将彻底掌控阿里巴巴。而中投和国开行的拥抱让阿里许多不可能变得市场认为可能。

　　现在，几乎没有人怀疑阿里巴巴的未来之路会更加风生水起，其中关于金融业务的抱负让马云头顶的光环越来越赚人眼球。

　　在网商大会上，关于如何让诚信的网商富起来，马云告诉听者，现在是需要用互联网的思想和技术去支撑整个社会未来金融体系重建的时代。“在这个金融体系里面，我们不需要抵押，我们需要信用，我们不需要关系，我们需要信用。”

　　一系列豪言壮语让听者热血沸腾，而事实上，用信用重塑金融马云已然小试牛刀，并且取得了不俗的成绩。

　　阿里巴巴小额贷款公司是目前阿里金融旗下一家专门为阿里巴巴和淘宝电商提供小额贷款的机构，为小微企业和网商个人创业者提供互联网化、批量化、数据化金融服务。所开发的新型微贷技术是其解决小微企业融资的关键所在，而数据和网络是这套微贷技术的核心。马云宣称，“两年的试验告诉我们，我们用几百名员工，完成了15万家企业贷款，平均每家企业贷款额4.7万人民币，而这只是刚刚开始。”

　　对于传统银行，阿里巴巴带来的冲击及其未来可能出现的爆发式模式复制与增长不得不引起重视。不仅如此，马云在网商大会提到将大力促进从消费流通领域进入生产制造领域，然后再进入到生活方式的改变，“我们将从B2C全面挺进C2B，必须进行柔性化定制，真正为消费者解决问题，真正的个性化制造，这将会是未来三年到五年，不管我们做与不做，都是社会的必然趋势。”

　　这正是目前银行所引以为豪的供应链金融思路，淘宝及阿里巴巴的商户大多从事销售或流通领域，这是产业链中最稳定的部分，也是阿里巴巴能飞速发展的原因。但银行普遍认为阿里不可能很快通吃再往外延伸的环节。然而今天马云的构想，已经点名要开始全产业链的整合金融服务，完成不可能的任务似乎已经成了马云的标签。

　　虽然一个月前传出了阿里巴巴和平安、腾讯合作的传闻，事实上，不少人却认为从阿里巴巴与建行的合作中，就可以看出阿里巴巴“独大”的金融野心。

　　建行一位电子银行部人士表示，当时的合作主要是想通过阿里巴巴的网络方面了解企业信息，希望阿里巴巴能尽可能多的提供这些数据，并尽可能提供优质企业。但优质企业面临的第一道关是阿里巴巴要自己来筛选，“他(阿里巴巴)也有做小贷的想法，所以一下子就出问题了，归根结底是谁掌握主动权的问题。”

　　在马云、阿里巴巴和许多业内人士眼里，阿里巴巴想重构金融体系的确不是空穴来风。但金融只是阿里战略的一部分，回购股份和融资，也只是马云大棋局的开始和必要条件。在金融战略露出雏形的同时，阿里的平台战略和数据战略也正处于深度重构中。平台、金融、数据，环环相扣，承载的是传统金融机构和电子商务公司不能完成或者需要花费更大成本才能完成的任务。马云究竟有怎样的大野心、大棋局？